市场从长期来看，可能真的会恢复理性，也许大跌之后经过长时间的修复，市场会重新上涨，因为人们总是好了伤疤忘了疼，市场总是一个泡沫接着另一个泡沫，但是对于大部分机构来讲，他们总是等不到市场上涨的那一天，因为大部分人还有另一个心理，那就是墙倒众人推，大家都会恐慌，一旦发现势头不对，很多投资者会要求赎回资金，那么基金不得不在市场情况完全不利的时候斩仓，这会进一步加大市场的下跌和波动，所以大家也会发现肥尾现象越来越频繁。

长期资本管理公司(LTCM)倒闭的例子

对宽客影响非常大的布莱克-斯科尔斯期权定价公式有一个基本假设是股票价格是呈现随机游走的。其实早在1900年，一个名叫巴士利艾的法国人在他的博士论文中就得出了类似的结论。

认为股票价格的运动轨迹和花粉颗粒在水分子中的运动轨迹是一样的，因为花粉颗粒在水中会受到水分子四面八方的撞击，这就好像股票在市场中受到四面八方很多因素的影响是一样的，花粉颗粒的运动轨迹是在1827年罗伯特˙布朗所发现的，所以这种随机游走的过程被我们称为布朗运动。

布朗运动的一个基本假设就是股票的收益率在连续时间内是服从正态分布的，他忽略了价格的大幅跳动。

大家可以把随机游走理解成酒鬼乱步，想象一下，在一个深夜，你刚刚加完班，穿过浓雾回家去。途径新天地时，发现一个醉汉靠在电线杆上，摇摇晃晃不知道哪边才是回家的路，他坚定的往左走了两步，不出5秒便摔了一跤，然后他改变了主意，又向前走了几步……如此周而复始，这就是连续的随机游走。

就好像醉汉不可能一眨眼就穿过黄浦江，那么我们同样也假设股票价格不可能出现大幅跳动。但是大家心知肚明，虽然物理世界和金融世界有很多相似之处，但是股价确实有可能会出现瞬间发生的巨大价格变动。忽略这个，就意味着把股价瞬间下跌的肥尾事件排除在外，那就无法对此做出风险管理。

长期资本管理公司就深受其害，长期资本管理公司就是由梦幻组合莫顿和斯科尔斯开发的模型所主导的，他们认为市场是服从正态分布的，黑天鹅事件可能百年难遇，他们应用的风险管理模型是计算VaR（风险价值模型），大部分计算VaR的模型都是假设收益率是服从正态分布的，所以他们当时计算的损失并没有那么大。

但是1997年发生的东南亚金融危机以及接下来的俄罗斯政府的国债违约是他们的模型根本没有预测到的，一时间长期资本管理公司几乎所有的策略都在亏钱（他们的策略主要是三个方面：债券套利、期权套利以及掉期交易），而且长期资本管理公司的杠杆非常高，所以在极短时间内，它就遭受了巨大亏损，而且由于他的资金来源主要是华尔街大型金融机构，那么这次时间也导致几乎整个华尔街都被它拉下了水。

因为影响过于巨大，美联储最终不得不进行救助。长期资本管理公司倒闭的时候（关于长期资本管理公司的浮沉故事我们会在后续课程里给大家详细介绍），莫顿和斯科尔斯不厌其烦的辩解说，只要他们能够撑过足够长的时间，他们最后是可以以盈利收场的。但是“市场可能会持续非理性，一直到你破产为止”。

所以关于对冲基金的风险管理，有一个最简单的方法，那就是增加投资人的资金锁定期（当然，现在竞争越来越激烈，如果增加锁定期，可能投资人会不买账，这就要依靠基金经理的过往业绩和个人魅力了）。一个比较成功的例子就是格里芬的大本营投资集团。格里芬刚出道的时候，很好的继承了索普关于可转债套利的方法，连续三年收益率都傲视群雄。

1994年，美联储出人意料的加息极大地打击了市场，对利率极其敏感的可转债市场更是遭遇重创，这一年大本营投资集团亏损4.3%，资产管理额下降很多（因为一部分忧心忡忡的投资者赎回了自己的份额），这一年格里芬做出了一个改变，这一改变让他在2008年的次贷危机中免于灭顶之灾。大本营投资集团规定，所有投资者在初始投资后的三年内不得撤资，长锁定期意味着在市场不好的时候大本营投资集团能够保持稳定，不至于在市场大跌时还不得不大幅抛售。